Чи схвалить SEC стейкінг у ETF на Ethereum? Розуміння перешкод

З початку 2025 року біржі, такі як Cboe BZX та NYSE Arca, подали пропозиції до Комісії з цінних паперів та бірж США (SEC) щодо включення послуг стейкінгу до існуючих спотових ETF. Якщо ці пропозиції будуть схвалені, ці фонди можуть прискорити впровадження криптовалют, надаючи традиційним інвесторам спрощений доступ до ефіріуму (ETH).

Браян Фабіан Крейн, генеральний директор і співзасновник Chorus One, сказав BeInCrypto, що він залишається “обережно оптимістичним” щодо схвалення цих пропозицій до кінця першого терміну президентства Трампа. Проте він наголосив, що SEC, ймовірно, зосередиться на забезпеченні суворого захисту інвесторів перед тим, як рухатися далі.

Просування стейкінгових ETF на ефіріум у США

У середині лютого як Cboe BZX Exchange, так і NYSE Arca зробили кроки до створення ETF на основі стейкінгу Ethereum. Cboe BZX подала заявку на внесення змін до ETF від 21Shares, а NYSE Arca через два дні подала аналогічну пропозицію для ETF від Grayscale.

Стейкінг є фундаментальною складовою блокчейнів на основі доказу частки (PoS). Замість того, щоб покладатися на енергоємний майнінг, як у блокчейнах на основі доказу роботи, таких як біткоїн, PoS-мережі обирають учасників.

Ці учасники виступають як валідатори і відповідають за перевірку та додавання нових транзакцій або блоків до блокчейну на основі кількості криптовалюти, яку вони “застейкали” або заблокували.

Якщо ці ETF на основі Ethereum будуть схвалені, це дозволить традиційним інвесторам отримати доступ до криптовалюти, а також заробляти пасивний дохід, сприяючи безпеці мережі Ethereum через стейкінг.

Цей крок також стане ще одним значним кроком вперед для інституційного впровадження криптовалют.

«Схвалення ETF на основі стейкінгу Ethereum стане важливим моментом для інституційного впровадження. Дійсно, ETF зі стейкінгом надає регульований, легкодоступний доступ до ETH, що включає його внутрішню дохідність, усе в рамках звичної структури ETF. Це означає, що керуючі активами та пенсійні фонди можуть отримати пасивний доступ до ETH без необхідності керувати приватними ключами або працювати з криптобіржами, значно знижуючи операційні бар’єри», — сказав Крейн BeInCrypto.

Це також покращить ринкову позицію Ethereum відносно інших криптоактивів.

Чи може дохід від стейкінгу відновити ринкову позицію Ethereum?

Протягом більшої частини 2024 року та на початку 2025 року зростання ціни Ethereum значно відставало від біткоїна. Співвідношення ETH/біткоїн досягло рекордного мінімуму на початку квітня 2025 року, що свідчить про те, що біткоїн перевершував Ethereum.

Коливання на ширшому крипторинку ще більше ускладнили ринкову позицію Ethereum. Раніше цього місяця мережа досягла найнижчої ціни за два роки, що підірвало довіру інвесторів.

Зі зростаючою підтримкою з боку бірж та керуючих активами для ETF на основі стейкінгу Ethereum, розвиток такого масштабу може потенційно змінити позицію Ethereum.

«Однією з ключових відмінностей Ethereum є його здатність генерувати дохідність через стейкінг — те, чого біткоїн не пропонує. Включення цієї функції в ETF робить продукти на основі Ethereum більш привабливими та конкурентоспроможними. Річна дохідність стейкінгу Ethereum близько 3% є значним привабливим фактором для інвесторів і чіткою відмінністю від біткоїна. Це означає, що навіть якщо зростання ціни ETH відстає від біткоїна, застейканий ETH все ще може забезпечити вищу загальну дохідність завдяки дохідності. Упакувавши цю дохідність в ETF, Ethereum стає більш привабливим інвестиційним варіантом для інституцій, зосереджених на доходах», — пояснив Крейн.

Дозвіл на стейкінг у структурі ETF стимулюватиме більший попит на ETH та інтерес інвесторів, а також покращить безпеку Ethereum, розширюючи пул валідаторів і децентралізуючи стейкінг серед ширшого кола утримувачів.

Збільшення загальної кількості застейканого ETH ще більше зміцнить мережу проти атак.

З огляду на те, що інші юрисдикції вже легально дозволяють послуги стейкінгу, Сполучені Штати можуть розглядати їхнє раннє впровадження як причину для швидких дій, щоб зберегти конкурентну перевагу.

Як схвалення стейкінгу у Гонконзі впливає на Комісію з цінних паперів та бірж США

Цього тижня Комісія з цінних паперів та ф’ючерсів Гонконгу (SFC) оголосила нові вказівки, що дозволяють ліцензованим криптобіржам та фондам у місті пропонувати послуги стейкінгу. Платформи повинні відповідати суворим умовам перед наданням цих послуг.

«Рамка SFC підкреслює захист інвесторів, водночас приймаючи інновації. Наприклад, Гонконг вимагає, щоб платформи зберігали повний контроль над активами клієнтів (без аутсорсингу) і прозоро розкривали всі ризики стейкінгу», — пояснив Крейн.

Гонконг відрізняється від інших юрисдикцій, таких як Сінгапур, який заборонив роздрібний стейкінг у 2023 році, та попередньої адміністрації SEC під керівництвом Гері Генслера, яка дотримувалася історично обмежувального підходу.

Крейн вважає, що цей новий розвиток подій в основному чинитиме конкурентний тиск на SEC, щоб вона діяла відповідно. 

«Як великий міжнародний фінансовий центр, прийняття Гонконгом регульованого стейкінгу надсилає повідомлення: можливо дозволити стейкінг у відповідний спосіб. Американські регулятори часто спостерігають за режимами, такими як Гонконг, як за провісниками нових найкращих практик. SEC зверне увагу на те, що Гонконг не лише дозволяє стейкінг, але й прокладає шлях для стейкінгових послуг у ETF (правила SFC згадують, що авторизовані фонди віртуальних активів можуть пропонувати стейкінг за певними обмеженнями та умовами)», — сказав він.

Інтеграція стейкінгу у крипто ETF, що котируються в Гонконгу, поставить американські фонди та біржі у конкурентний недолік, якщо SEC зберігатиме свою заборону. 

При розгляді заявок 21Shares та Grayscale, SEC може знадобитися врахувати, що глобальні інвестори можуть звернутися до міжнародних ринків для доступу до цих стейкінгових ETF продуктів, якщо США зрештою не дозволять їх.

Хоча конкурентний аспект є фактором, SEC також доведеться вирішити різні складнощі, властиві стейкінгу в Ethereum, які можуть бути перешкодами для остаточного схвалення.

Проблема «Інвестиційного Контракту»

Серед найважливіших факторів, які розглядатиме SEC, є те, чи є стейкінгові програми інвестиційними контрактами. 

Попередня адміністрація SEC націлилася на централізовані біржі, такі як Kraken та Coinbase, за надання стейкінгових послуг, які вважалися незареєстрованими схемами отримання прибутку та порушенням законів США про цінні папери. 

У централізованих біржах користувачі повинні фактично передати зберігання своєї криптовалюти третій стороні, яка керує стейкінгом та розподілом винагород. Однак ця модель відрізняється від процесу, властивого Ethereum, децентралізованому блокчейну.

«На відміну від стейкінгових програм бірж, ETF, що стейкає свої власні активи, не “продає” стейкінгову послугу іншим, а безпосередньо бере участь у консенсусі мережі. Цей нюанс, підкреслений у недавніх поданнях та коментарях, сприяє готовності SEC переглянути свою позицію. По суті, аргумент полягає в тому, що стейкінг є основною технічною особливістю Ethereum, а не додатковим інвестиційним продуктом», — пояснив Крейн BeInCrypto.

Хоча ETF, що стейкає свої активи, представляє іншу модель, SEC уважно розгляне можливі порушення безпеки. Вирішення цього питання вимагає демонстрації того, що винагороди протоколу походять безпосередньо з децентралізованої мережі, а не з бізнес-зусиль спонсора.

Це питання, хоча й здебільшого концептуальне, є критичним; схвалення SEC залежить від задоволення вимог законодавства про цінні папери щодо стейкінгу.

Тим часом, ризики скорочення є ще одним питанням, яке викликає занепокоєння.

Ризики скорочення: унікальний виклик для ETF на стейкінг Ethereum?

Ключова відмінність від традиційних товарних фондів полягає в тому, що стейкінговий ETF повинен активно брати участь у консенсусі мережі, що піддає його потенціалу скорочення.

Скорочення — це штраф, коли частина застейканого ETH може бути знищена, якщо валідатор діє неправильно або робить помилки. Для інвесторів основна сума ETF може зазнати часткових втрат через операційні помилки, ризик, який не присутній у не-стейкінгових ETF.

«SEC оцінить, наскільки значним є цей ризик і чи був він зменшений. У поданнях зазначено, що Спонсор не покриватиме втрати від скорочення від імені трасту, що означає, що інвестори несуть цей ризик. Це змушує SEC розглянути, чи можуть середні інвестори витримати можливість втрати коштів не через рух ринку, а через технічний протокольний штраф. Цей ризик повинен бути прозоро розкритий і керований у будь-якому схваленому продукті», — пояснив Крейн. 

Зазвичай, кастодіани мають страхування на втрату активів через крадіжку або кібератаки. Однак, штрафування є санкцією, що накладається протоколом, а не традиційною “крадіжкою”, і багато страхових полісів кастодіанів можуть не покривати це. Тому, ймовірно, SEC запитає про заходи безпеки на випадок, якщо відбудеться подія штрафування.

Цей новий аспект стейкінгу Ethereum створює певні неоднозначності в обліковому обліку.

«SEC уважно вивчатиме, як кастодіан звітує про стейковані активи. Облік чистої вартості активів ETF має враховувати як базовий ETH (ефіріум), так і накопичені винагороди. Кастодіани, ймовірно, надаватимуть звіти про те, скільки ETH стейковано проти ліквідного, і будь-які отримані винагороди. SEC вимагатиме незалежних аудитів або підтверджень, що кастодіан дійсно утримує ETH, який він заявляє (як оригінальний, так і будь-який новоотриманий ETH), і що контроль над стейкінгом є ефективним», — пояснив Крейн.

Ризики ліквідності, пов’язані зі стейкінгом Ethereum, є ще одним фактором, який слід враховувати.

Подальші міркування SEC

Ключовою деталлю, яку SEC вивчатиме, є те, що стейкований ETH не має миттєвої ліквідності. 

Навіть після того, як оновлення Shanghai у 2023 році дозволило зняття, протокол Ethereum все ще включає затримки та черги, які заважають стейкованому ETH бути миттєво ліквідним при ініціюванні процесу розстейкінгу.

«SEC вивчатиме, як фонд обробляє запити на викуп, якщо велика частина активів заблокована у стейкінгу. Наприклад, вихід з позиції валідатора може зайняти від днів до тижнів, якщо є затримка (через чергу виходу з мережі та “обмеження обертання” на кількість валідаторів, які можуть розблокуватися за епоху)», — сказав Chain для BeInCrypto. 

Під час значних відтоків, фонд може не мати можливості негайно отримати доступ до всього свого ETH для задоволення запитів на викуп. SEC вважає це структурною складністю, яка може зашкодити інвесторам, якщо не буде передбачено планування.‬

«У найгіршому випадку, якщо ETF доведеться чекати дні або тижні, щоб повністю вийти з позицій стейкінгу, інвестор, який викуповує, може або чекати довше на свої кошти, або отримати оплату в натуральній формі стейкованим ETH (який потім вони повинні самостійно розібратися, як викупити). Це не є типовою проблемою в ETF і є потенційним недоліком для інвесторів, які очікують високої ліквідності», — додав Крейн. 

Нарешті, існують також ризики безпеки, які потрібно відповідально вирішувати.  

Модель «Point-and-Click»

Забезпечення зберігання Ethereum в ETF вже є важливим, і додавання стейкінгу збільшить увагу SEC.

«SEC розгляне, як зберігач ETF забезпечує безпеку приватних ключів ETH (ефіріум), особливо враховуючи, що ці ключі (або похідні ключі) будуть використовуватися для стейкінгу. Зазвичай зберігачі використовують холодне зберігання для криптоактивів, але стейкінг вимагає, щоб ключі були онлайн у валідаторі. Виклик полягає в тому, щоб мінімізувати ризик, залишаючись при цьому учасником стейкінгу», — сказав Крейн.

Враховуючи вразливість ключів під час активації валідатора, SEC, ймовірно, вимагатиме від зберігачів використання передових модулів безпеки для запобігання зломам. Будь-які попередні інциденти з порушенням безпеки, пов’язані із зберігачем, викликатимуть серйозні занепокоєння.

З метою зменшення цих ризиків деякі біржі запропонували, щоб ETH для стейкінгу залишався під контролем зберігача в будь-який час. Цю модель зазвичай називають механізмом «натисни і стейк».

«Пропозиція NYSE Arca дозволити Grayscale Ethereum Trust (і менший ‘Mini’ траст) стейкати свій ефір через механізм ‘натисни і стейк’ є тестовим випадком, який значно вплине на оцінку SEC стейкінгу в контексті ETF. Модель стейкінгу ‘натисни і стейк’ по суті є способом стейкінгу без зміни фундаментального зберігання або введення додаткових складнощів для інвесторів. На практиці це означає, що зберігач трасту просто активує стейкінг на утримуваному ETH через інтерфейс. Токени не залишають гаманець зберігача, і процес такий же простий, як натискання кнопки», — пояснив Крейн.

Пропозиція безпосередньо вирішує питання безпеки SEC, підкреслюючи, що ETH ніколи не залишає зберігача, тим самим мінімізуючи ризик крадіжки. Крім того, вона уточнює, що дохід генерується автоматично мережею, а не через підприємницькі зусилля третьої сторони.

Коли SEC схвалить стейкінг у Ethereum ETF?

Незважаючи на складність і технічні деталі стейкінгу в Ethereum ETF, панівний політичний клімат у США може призвести до більш сприятливого середовища для їх остаточного затвердження.

«Загалом, тепер здається більш імовірним, ніж ні, що SEC схвалить функцію стейкінгу для Ethereum ETF у відносно недалекому майбутньому. Більш сприятливе керівництво SEC після 2025 року, сильна політична підтримка стейкінгу в ETP і добре розроблені пропозиції, які вирішують попередні занепокоєння, такі як модель ‘натисни і стейк’, усе це схиляє шанси на користь схвалення. Рік або два тому SEC була категорично проти. Тепер розмова змінилася на ‘як це зробити безпечно’, що є значною зміною», — сказав Крейн BeInCrypto.

Водночас Крейн застеріг, що SEC не схвалить ETF такого роду, поки не буде повністю задоволена захистом інвесторів. Проте загальний прогноз залишається позитивним.

«Враховуючи всі обговорені фактори, прогноз щодо схвалення Ethereum стейкінг ETF виглядає обережно оптимістичним. Імовірність остаточного схвалення зростає, хоча терміни залишаються предметом обговорення», — підсумував Крейн.

У найкращому випадку Ethereum стейкінг ETF може отримати схвалення до кінця 2025 року.