Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) оприлюднила системний класифікаційний підхід щодо токенізованих цінних паперів того самого дня, коли генеральний директор Robinhood закликав до токенізації фондового ринку.
Паралельно Mirror Protocol, створений на Terra, який став першим масштабним експериментом із синтетичними токенізованими цінними паперами, завершився збитками для інвесторів на понад $40 млрд і визнанням вини його засновника. Це підкреслює об’єктивну необхідність регуляторної визначеності для ринку токенізованих фінансових інструментів.
SponsoredSEC представляє рамки для токенізованих цінних паперів
28 січня департаменти корпоративного фінансування, управління інвестиціями та ринками SEC одночасно опублікували “Заяву щодо токенізованих цінних паперів“. Документ впорядковує конструкції цінних паперів на основі блокчейна та визначає, яким чином застосовуються існуючі норми федерального законодавства США до різних типів таких активів.
У рамках запропонованої типології SEC виділяє дві основні категорії токенізованих цінних паперів. Перша — «токенізовані цінні папери, випущені емітентом», тобто коли компанія самостійно здійснює емісію паперів у формі токенів. У такій моделі блокчейн інтегрується як складова реєстру власників, а передача токену прирівнюється до переходу права власності на цінний папір.
Друга категорія — «токенізовані цінні папери, підтримувані третіми сторонами». Мова про токенізацію вже існуючих цінних паперів незалежними учасниками — без участі емітента. SEC деталізує цю модель, розрізняючи кастодіальні та синтетичні структури. У кастодіальному варіанті базові активи перебувають на зберіганні, а токени представляють опосередковану частку власності. Синтетичний підхід формує виключно цінову експозицію, не передбачаючи реального володіння.
Mirror Protocol — темний прецедент
На прикладі Mirror Protocol SEC вперше отримала референтний кейс «синтетичних токенізованих цінних паперів». Запуск здійснив Do Kwon у грудні 2020 року. Архітектура протоколу базувалася на блокчейні Terra та дозволяла купівлю інструментів, які імітували цінові коливання американських акцій, серед яких Apple і Tesla.
Sponsored SponsoredDo Kwon позиціонував цей проєкт як інструмент «інтуїтивного доступу до глобальних фондових ринків для маргіналізованих клієнтів». Як він стверджував, управління протоколом відбувалося в децентралізованому форматі, без контролю з боку Terraform або особисто засновника.
Реальні факти, встановлені Міністерством юстиції США у заяві про вирок від грудня 2025 року (документ), засвідчують протилежне: Do Kwon і Terraform залишили за собою прихований контроль над Mirror, застосовуючи автоматичні торговельні боти для маніпуляцій цінами синтетичних активів. Ба більше, було штучно завищено ключові метрики користувацької активності, щоб ввести інвесторів в оману щодо рівня впровадження протоколу та реального рівня децентралізації.
Mirror функціонував у системі корпоративного шахрайства Terraform. Після краху UST і LUNA у травні 2022 року сукупні втрати інвесторів сягнули понад $40 млрд. Do Kwon був затриманий у Чорногорії в березні 2023 року за підробленими документами, а 11 грудня 2025 року засуджений до 15 років позбавлення волі (деталі справи).
Robinhood: токенізація акцій та новий підхід
Robinhood уже пропонує понад 2 000 токенізованих контрактів на акції США для користувачів у Європі. В офіційній документації ці інструменти визначаються як «токенізовані контракти, що відображають динаміку ціни акції» й «деривативи, які не надають прав власності на базовий цінний папір», тобто потрапляють до категорії синтетичних токенізованих цінних паперів за класифікацією SEC, аналогічно Mirror.
Sponsored SponsoredВтім, відмінності принципові: Robinhood діє у статусі регульованої фінансової установи з дотриманням вимог MiFID II та публічним розкриттям деталей щодо похідної природи продуктів. Клієнти мають гарантію збереження активів у ліцензованому установою США кастоді, можуть інвестувати від €1 і одержують дивіденди, якщо належать до відповідної категорії.
Водночас Mirror приховував свою централізовану структуру під риторикою «децентралізованої спільноти» для уникнення регуляції, залишаючи реальний контроль у руках Do Kwon. Забезпеченням токенів виступав алгоритмічний стейблкойн UST, що, зрештою, і занепав.
Візія Тенева: від GameStop до токенізації
Генеральний директор Robinhood Влад Тенєв зробив свою заяву 28 січня — рівно через п’ять років після зупинки торгів GameStop, що перетворило компанію на фігуранта системної кризи. Він визначив коренем проблеми систему клірингу T+2, аргументуючи, що токенізація та впровадження реального часу розрахунків вирішують ключові інфраструктурні вузли.
SponsoredЗа словами Тенева, навіть T+1 є надто повільним, з огляду на те, що розрахунки фактично зміщуються на T+3 у п’ятницю чи T+4 під час довгих вихідних. Перехід на блокчейн-архітектуру усуває ризики розрахунків і створює умови для цілодобової ліквідної торгівлі без часових обмежень.
Тенєв анонсував запуск 24/7 торгівлі й доступу до DeFi у найближчі місяці. Передбачається можливість самостійного зберігання токенізованих паперів інвесторами, а також функціонал кредитування та стейкінгу таких активів. Якщо компанія реалізує це, структура перейде із синтетичної до кастодіальної — потенційно вирішуючи ризик повної втрати капіталу при дефолті самої платформи.
Регулювання криптовалют: рух до прозорості
Тенєв відзначив конструктивну позицію чинного керівництва SEC у підтримці експериментальних цифрових інструментів і закликав до ухвалення законопроєкту CLARITY, який перебуває на розгляді Конгресу. На його думку, законодавче закріплення забезпечить захист реформ навіть у разі зміни регуляторних підходів у майбутньому.
Представлена SEC позиція не є юридично обов’язковою, проте досвід Mirror Protocol чітко ілюструє ризики, породжені нормативними лакунами. Do Kwon маніпулював тезою «децентралізація» як підставою для обходу законів про цінні папери — підхід, котрий SEC у новому документі прямо відхиляє.
