Що таке тест Хауї і як він впливає на криптовалюту

Відповідно до розвитку глобального фінансового ландшафту, його складність невпинно зростає. Від навігації у сфері товарів до занурення у широкий світ нерухомості, партнерств у малому бізнесі та навіть цифрових активів, сучасний світ формується фінансовими домовленостями. Проте не кожна домовленість є ідентичною. У цьому контексті тест Хауї відіграє ключову роль, допомагаючи чітко розмежувати інвестиційні контракти від інших фінансових домовленостей.

З огляду на це, чому обговорення тесту Хауї — інструменту, створеного у 1940-х роках — залишається актуальним у 2023 році? У криптовалютному секторі важливо розрізняти утилітарні токени (токени з конкретним призначенням), цінні папери, неприбуткові організації та інші інвестиційні контракти. Оскільки справа Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC) проти XRP наближається до завершення, саме час переглянути принципи тесту Хауї.

Вступ до тесту Хауї: історія, значення та актуальність

Тест Хауї — це метод визначення, чи є транзакція інвестиційним контрактом. Крім того, цей тест вказує, чи відповідає транзакція нормативам щодо цінних паперів, установленим Законом про цінні папери 1933 року, відповідно до термінології Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC).

Для тих, хто не знайомий із передісторією, тест Хауї виник у 1946 році як результат справи SEC проти компанії W.J. Howey Co. Розуміння цієї справи та її аналізу у 1946 році є ключовим для осмислення загальної структури тесту Хауї.

Ось сценарій, що лежить в основі справи SEC проти W.J. Howey Co.

Компанія W.J. Howey Co. володіла цитрусовими гаями у Флориді, продаючи земельні ділянки інвесторам. Також пропонувався сервісний контракт, за яким компанія W.J. Howey Co. управляла, вирощувала та продавала цитрусові плоди від імені інвесторів, надаючи їм частину прибутку. Важливо зазначити, що самі цитрусові плоди не мають значення у цій справі. Інвестиційний контракт між W.J. Howey Co. та інвесторами визнано цінним папером у цьому контексті.

Що стало очевидним у цій ключовій справі?

Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) стверджувала, що ця транзакція є інвестиційним контрактом за таких умов:

1. Спільне підприємство управляє коштами інвесторів.
2. Домовленість передбачає очікування прибутку, якого прагнуть інвестори.
3. Прибутки не є самостійно отриманими. Особи, які покладаються на компанію W.J. Howey Co. для досягнення значних продажів, підтверджують це.

Оскільки Верховний суд підтримав позицію SEC, було створено чітку структуру для регуляторів, щоб перевіряти кожен наступний інвестиційний контракт.

Отже, тест Хауї допомагає регуляторам, підприємцям і навіть роздрібним інвесторам перевірити, чи відповідає інвестиційний контракт, у якому вони беруть участь, Закону про цінні папери 1933 року та Закону про біржі 1934 року. Якщо інвестиційний контракт проходить тест Хауї та визнається цінним папером, вимоги до розкриття інформації, відповідності нормам і специфіки реєстрації також змінюються для забезпечення прозорості та доброчесності.

Актуальність тесту Хауї

Сучасні фінансові інструменти є складними. З появою нових віртуальних цифрових активів (ВДЦ) та їхніх первинних пропозицій токенів (ICO), які з’являються майже щодня, структура перевірки цінних паперів, що відповідає тесту Хауї, є надзвичайно актуальною у 2023 році.

Ось простіший спосіб розуміння актуальності:

Уявіть, що ви, будучи дитиною, відкрили власний лимонадний кіоск, залучивши кошти від друзів (інших дітей), які також прагнуть отримати більший прибуток, коли кіоск стане популярним. Однак дорослі допомогли всім, створивши спеціалізовані правила для цього сценарію, щоб кошти та прибутки розподілялися справедливо.

Тест Хауї є синонімом таких спеціалізованих правил. Кожна зацікавлена сторона, пов’язана з інвестиційним контрактом, повинна розуміти ці правила для прийняття обґрунтованих рішень.

Тест Хауї: розуміння основних компонентів

Як зазначалося раніше, тест Хауї є структурою. Він дозволяє законодавцям перевірити, чи відповідає конкретний інвестиційний контракт федеральному законодавству про цінні папери та чи кваліфікується він як цінний папір. Для цього контракт або домовленість повинні відповідати чотирьом умовам (критеріям):

1. Повинен бути інвестиційний внесок.
2. Повинно бути спільне підприємство для управління грошима.
3. Повинно бути очікування прибутку.
4. Повинні бути шанси на отримання прибутку від зусиль інших.

Зверніть увагу, що другий критерій, «Спільне підприємство», має два тлумачення. Перше — це «Горизонтальна спільність», яка визнає проєкт як спільне підприємство, якщо інвестори об’єднують кошти, а прибутки залежать від успіху проєкту.

Друге тлумачення — «Вертикальна спільність», де успіх проєкту безпосередньо пов’язаний із промоутерами або менеджерами проєкту. Підсумовуючи, наратив спільного підприємства вимагає, щоб інвестори ділили однакові ризики та винагороди або мали залежність від конкретних промоутерів.

Через децентралізовану природу криптовалют більшість із них навряд чи відповідають вимогам другого критерію. Проте SEC має іншу думку!

Що відбувається, якщо один із критеріїв не виконується?

Вилучення одного критерію може допомогти визначити, чи є транзакція колекційним предметом, подарунком, товаром, послугою, продуктом чи підпискою.

Якщо відсутній критерій «Вкладення», актив або транзакція не кваліфікуються як цінний папір.

У разі відсутності критерію «Спільне підприємство» транзакція може кваліфікуватися як децентралізована.

Транзакція без елемента «Очікування прибутку»:

І нарешті, ось що відбувається, коли вилучено показник “Зусилля інших”.

Щоб визначити, чи є інвестиція цінним папером, слід перевірити кожен пункт рамки тесту Хауї. Актив або інвестиційний контракт кваліфікується як цінний папір лише тоді, коли всі чотири пункти або показники задоволені.

Повертаючись до прикладу з лимонадом

Давайте тепер повернемося до нашого прикладу з “ларьком з лимонадом”, щоб зрозуміти тест Хауї та його чотири пункти.

Припустимо, що група друзів — Боб, Аліса та Керол — відкрили ларьок з лимонадом, про який ми говорили. Вони об’єднують інвестиції та працюють разом, щоб приготувати та продавати лимонад. Тепер ми можемо порівняти це з рамкою тесту Хауї.

1. Інвестиція грошей: Троє друзів об’єднують гроші для купівлі лимонів та стаканів, що дійсно є інвестицією. Це перевіряє перший пункт.
2. Спільне підприємство: Усі друзі в наведеному прикладі працюють разом, а ларьок з лимонадом є спільним підприємством. Другий критерій задоволений.
3. Очікування прибутку: Усі залучені друзі прагнуть заробити гроші на цьому лимонадному підприємстві. Отже, третій критерій також задоволений.
4. Прибутки від зусиль інших: Аліса, Боб і навіть Керол фізично та фінансово сприяють проєкту. Отже, прибутки отримуються від їхніх власних зусиль, а не від зусиль інших. Уявіть, що до них приєднується четвертий друг Джек, який фінансово сприяє проєкту, але не бере участі у фізичній роботі. Фінансова угода Джека кваліфікується як цінний папір.

І ось так виглядає спрощений розбір рамки тесту Хауї.

Як тест Хауї стосується криптопростору?

Криптоіндустрія охоплює широкий спектр токенів, активів та сценаріїв. Тому оцінка криптосценаріїв за критеріями тесту Хауї повинна здійснюватися в кожному конкретному випадку. Достатньо децентралізовані криптовалюти, які в основному використовуються як засіб обміну і не залучали кошти через початкові пропозиції токенів (ICO), можуть не вважатися цінними паперами за критеріями тесту Хауї.

Проте, чимало криптовалют змусили Комісію з цінних паперів і бірж США (SEC) розглянути, чи деякі проєкти дійсно кваліфікуються як інвестиції згідно з критеріями тесту Хауї. Ось питання, які часто потребують детальних перевірок:

1. Проєкти, які використовують ICO для залучення коштів.
2. Пропозиції цінних паперів, які ненавмисно представляють певну власність і залежність токенів від конкретної компанії.
3. Розподіл прибутку як частина механізму продажу токенів. Це може включати заробіток токенів ліквідності, коли ви використовуєте свої існуючі токени для участі в майнінгу ліквідності.
4. Централізоване управління у випадку проєктів з мінімальним впровадженням. Або деякі PoS криптовалюти, де централізовані органи керують значною концентрацією стейкінгу.
5. Значний вплив промоутерів.

Існує ще кілька інших питань, але ті, що наведені вище, є факторами, які в першу чергу потребують тесту Хауї. Давайте порівняємо деякі з найбільш популярних віртуальних цифрових активів з критеріями тесту Хауї, щоб зрозуміти, як їх сприймає SEC.

Тест Гові та мережа біткоїн

Ось як мережа біткоїна проходить тест Хауї:

Критерій 1: Купівля біткоїна на біржах можлива. Отже, відчуття інвестиції зберігається, незважаючи на те, що це децентралізована валюта.

Критерій 2: Немає спільного підприємства, оскільки біткоїн достатньо децентралізований. Немає компанії, яка б керувала і управляла біткоїном.

Критерій 3: Існують певні очікування прибутку через його роль як засобу збереження вартості. Крім того, люди торгують біткоїном, і тому третій критерій дотримується.

Критерій 4: Немає пасивної форми генерації доходу, як стейкінг. Кожен майнер або вузол, який прагне заробити біткоїн або нагороди, повинен працювати завдяки децентралізованій природі цього процесу. Отже, четвертий критерій не дотримується.

Згідно з критеріями тесту Хауї, біткоїн не задовольняє всі чотири критерії, тому він не вважається цінним папером. Джей Клейтон, колишній голова SEC, також заявив, що біткоїн не є цінним папером у 2018 році.

Тест Хауї та XRP

Як виглядає XRP або Ripple з точки зору Федерального закону про цінні папери? Ось як Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) розглядає XRP з точки зору тесту Хауї:

Критерій 1: Як цифровий актив, XRP можна купувати, продавати і навіть торгувати. Такий підхід до інвестицій задовольняє перший критерій.

Критерій 2: SEC зазначає, що Ripple Labs є компанією, яка стоїть за XRP — цифровим активом. Згідно з наративом, другий критерій задовольняється, якщо контроль Ripple Labs над розподілом і розвитком XRP встановлено. На даний момент, можна сказати, що цей критерій є дискусійним, враховуючи поточну справу SEC проти XRP.

Критерій 3: Люди купували або купують XRP з метою отримання прибутку. Крім того, з передбачуваним контролем XRP з боку Ripple, очікування прибутку здаються впливовими. Це також може задовольнити третій критерій, якщо буде доведено. Також припустимо, що навіть цей аспект є дискусійним. Проте інвестори дуже зосереджені на прибутках, що стає очевидним завдяки сплескам на торгових майданчиках.

Четвертий пункт: Інвестори XRP, згідно з попередніми наративами, звертають увагу на оголошення компанії для підвищення цін на цифровий актив. Навіть цей четвертий пункт може бути задоволений, якщо буде доведено зв’язок між Ripple Labs та XRP.

Стан пунктів залежатиме від вердикту у справі SEC проти XRP.

Аргументи XRP

І хоча SEC вважає кожен пункт істинним, Ripple Labs заперечує претензії SEC, наводячи такі аргументи:

1. XRP розглядається як валюта — засіб обміну для транскордонних операцій.
2. Це валюта, специфічна для випадків використання та функціональності, з окремою присутністю від інвестицій, зроблених у Ripple Labs.
3. Реєстр XRP достатньо децентралізований і не повинен розглядатися як спільне підприємство.

З наближенням дня вердикту ми отримаємо більше ясності з цього питання.

Тест Гові та Ethereum

Перехід мережі Ethereum на PoS з PoW підсилив дебати щодо тесту Хауї та цінних паперів. Ось як поточний стан пунктів вписується в цю картину:

Пункт 1: Інвестиційний аспект залишається незмінним, оскільки нативний токен Ethereum, ETH, можна купувати, торгувати та навіть стейкати для отримання прибутку. Отже, Ethereum кваліфікується як інвестиція.

Пункт 2: Як горизонтальні (об’єднання коштів), так і вертикальні (роль промоутерів) інтерпретації забезпечують, що фактор спільного підприємства не виконується.

Пункт 3 та Пункт 4: Очікування прибутку залишається, але вони не є за рахунок зусиль інших. Валідатори, які отримують нагороди, все ще повинні докладати зусиль, щоб кваліфікуватися. Отже, прибутки все ще є самостійно отриманими, що також спростовує четвертий пункт.

Загалом, Ethereum PoS не кваліфікується як цінний папір і, можливо, не потребує дотримання регулювання цінних паперів та закону про цінні папери 1933 року.

Тест Гові та NFT

Існує багато невизначеності при оцінці NFT за тестом Хауї. NFT, коли розглядаються як цифрове мистецтво, можуть не відповідати тесту Хауї з наступних причин. Їх можна карбувати (не завжди інвестувати в них). NFT пов’язані з децентралізованими мережами (не завжди є частиною централізованих колекцій). І вони можуть не завжди бути орієнтованими на прибуток (NFT-профільні зображення, ENS-домени та інше).

Крім того, лише якщо ваш продаж NFT запрограмований на надання вторинних роялті, тоді пункт «прибуток, отриманий від інших» набуває значення.

Загалом, у більшості випадків NFT не проходять навіть більшість індикаторів тесту Хоуї. Проте, оцінка все ще повинна проводитися на основі кожного окремого випадку. 

Що слід враховувати криптовалютним компаніям?

У разі, якщо тип інвестиції або актив кваліфікується як цінний папір, компанія може зіткнутися з наступними питаннями:

1. Детальні та відповідні реєстраційні заяви.
2. Розкриття інформації для інвесторів
3. Відповідність торговим правилам, регуляторам та іншим вимогам, що стосуються регулювання цінних паперів.
4. Відповідність вимогам AML та KYC.
5. Захист інвесторів
6. Відповідний маркетинг та промоційні заходи.

З огляду на таку кількість аспектів, зрозуміло, чому застосування тесту Хауї до криптовалют майже завжди зустрічає опір.

Переваги та недоліки тесту Хауї

Переваги

1. Захист інвесторів
2. Легітимізація індустрії
3. Регуляторна ясність
4. Більше можливостей для блокчейну та специфічних для розробників перспектив

Недоліки

1. Пригнічення інновацій
2. Ризик надмірного регулювання
3. Неоднозначність у реалізації через різноманітність типів криптовалют
4. Міжнародні відмінності у позначенні «цінних паперів»

Альтернативні підходи

Щоб краще зрозуміти недоліки тесту Хауї, розгляньмо деякі альтернативні підходи. Незважаючи на інші підходи, тест Хауї залишається найпопулярнішим:

1. Тест Ревеса

Подібно до справи SEC проти W.J. Howey Co., цей підхід виник із справи Ревес проти Ernst & Young. Він також включає чотири критерії: мотивація покупця-продавця, план розподілу, очікування інвесторів і наявність альтернативних режимів захисту інвесторів.

2. Тест «Гері Пластик»

Цей тест, що відповідає справі SEC проти Gary Plastic Packaging, є способом оцінки, чи може актив, який не є цінним папером, у будь-який момент вважатися цінним папером. Параметри тут включають маркетинг і промоцію, наявність спільних торгових зон і очікування інвесторів.

3. Тест капіталу ризику

Цей тип оцінки широко використовується в судах США для визначення, чи є інвестиція цінним папером. Критерії включають рівень ризику, пов’язаний з інвестицією, контроль інвесторів над компанією та капітальні ризики, спричинені зусиллями інших.

Хоча ці тести обмежені США, інші економіки мають власні структури для перевірки, чи є інвестиція цінним папером. До них належать Директива про ринки фінансових інструментів для Європейського Союзу, Швейцарська служба нагляду за фінансовими ринками, тест Pacific Coin у Канаді тощо.

Тест Хауї та ясність у криптовалютному секторі: що чекає у майбутньому?

Отже, що означає тест Хауї для майбутнього криптовалют? Хоча тест Хауї та його чотири критерії визначають регуляторний ландшафт для фінансових інструментів, зокрема криптовалют, він усе ще більше підходить для традиційних інвестицій та інструментів.

В ідеальному світі тест Хауї встановлював би регуляторний прецедент, визнаючи унікальні риси криптовалют. Крім того, постійна співпраця та діалог між бізнесами, споживачами та регуляторами завжди будуть необхідними для успішної навігації у складному світі цифрових активів.

Часті запитання