Банк Японії підвищив ключову ставку до найвищого рівня за три десятиліття, однак ієна оновила історичні мінімуми. Результат — діаметрально протилежний до цілей японського регулятора.
Сигнали про потенційне державне втручання в динаміку валютного курсу лише посилюють невизначеність на ринку.
Японія попереджає про «відповідні дії» на тлі падіння єни
У понеділок Ацуші Мімура, заступник міністра фінансів Японії з міжнародних питань та головний дипломат із валютних питань, акцентував, що поточні тенденції на ринку форекс характеризуються надмірною однобічністю та різкістю. Посадовець зазначив: уряд готовий до відповідних заходів у разі виникнення надлишкових коливань — прямий натяк на можливість інтервенцій із боку влади. Подібні меседжі наприкінці минулого тижня озвучувала і міністерка фінансів Сацкі Катаяма, підкреслюючи наміри Токіо протидіяти надмірній та спекулятивній волатильності.
Попередження пролунали на тлі історичних мінімумів ієни: у понеділок курс долара досяг позначки 157,67 ієни. Євро закріпився на рівні 184,90 ієни, а швейцарський франк — 198,08 ієни, що стало історичним антирекордом для національної валюти. Консенсус серед учасників ринку — ймовірність прямої інтервенції наближається до піку за умови зближення котирувань долара до 160 ієн. Нагадаємо: минулого літа Банк Японії реалізував валютні операції на суму близько $100 млрд аналогічного рівня для локалізації тиску на національну валюту.
Єна слабшає попри підвищення ставки
У класичних макроекономічних моделях підвищення облікової ставки призводить до укріплення національної валюти — більш високі ставки конкурують за залучення зовнішнього капіталу. 19 грудня Банк Японії підняв ключову ставку на 0,25 п. п. до 0,75% — найбільше зростання від 1995 року.
Незважаючи на зміну монетарної політики, динаміка ієни продемонструвала зворотну реакцію. Взаємозв’язок пояснюється низкою факторів.
По-перше, ринок повністю врахував підвищення заздалегідь. Ймовірність зміни ставки за даними overnight index swap досягала майже 100% ще до засідання. Це спричинило класичний ефект «buy the rumor, sell the news» (купуй на чутках, фіксуй прибуток на факті): операції з купівлі ієни на очікуваннях зростання ставки супроводжувалися масовим продажем уже після прийняття рішення, що посилило тиск на валюту.
По-друге, реальна облікова ставка залишається глибоко негативною. Хоча номінальний рівень зріс до 0,75%, інфляція становить 2,9%. Відповідно, реальна ставка (номінал мінус інфляція) дорівнює майже -2,15%. Для Сполучених Штатів, на фоні ставки у 4,14% та інфляції 2,7%, реальний показник складає приблизно 1,44%. Диференціал між США та Японією перевищує 3,5 п. п.
Такий дисбаланс активізував carry trade (стратегія запозичення коштів під низькі ставки з подальшими інвестиціями у більш дохідні активи). Завдяки дешевому ієнному кредитуванню та вкладенням у доларові інструменти трейдери виграють на різниці дохідностей. При такому статус-кво інвестори й надалі конвертують ієни на валютному ринку, зміцнюючи долар.
Третій чинник — недостатня комунікація регулятора. Голова BOJ Кадзуо Уеда на пресконференції 19 грудня не окреслив часові параметри майбутніх підвищень ставки. Словесні інтервенції зводились до констатації відсутності «визначеної траєкторії щодо подальших змін ставки» та вираженням суттєвої невизначеності щодо рівня нейтральної ставки. Він також мінімізував значення самого рішення, підкресливши — найвища ставка за 30 років «особливого значення не має». Ринок трактував меседжі як сигнал — BOJ не налаштований на суттєве посилення монетарної політики найближчим часом. Відтак продажі ієни посилилися.
Структурна дилема Японії
Робін Брукс, старший експерт Brookings Institution, виділяє системну проблему японської політики. Він відзначає: «Довгострокові відсоткові ставки Японії надто низькі з огляду на гігантський держборг. За таких обставин ієна залишатиметься на траєкторії девальвації».
Сукупний державний борг Японії дорівнює 240% ВВП. Проте прибутковість 30-річних державних облігацій фактично зрівнюється з показником для Німеччини — держави з принципово вищим рівнем фіскальної дисципліни й значно меншим борговим навантаженням. Це ненормально. Причина — багаторічна політика утримання ставок через масову скупку держоблігацій Банком Японії.
«Без цієї підтримки дохідність за японськими казначейками була б в рази вищою, що фактично призвело б до боргової кризи», — констатує Брукс. «У ситуації домінуючого боргового навантаження вибір обмежується: або ризик боргової кризи, або інфляційний тиск на валюту».
За реальним ефективним валютним курсом ієна наблизилась до рівня турецької ліри — це один із найслабших показників у світі.
Додатковий тиск створює урядова політика офіса прем’єра Санае Такаїті: з жовтня впроваджується масштабне фіскальне стимулювання, найбільше з часів пандемії COVID-19. В умовах, коли держборг уже становить 240% ВВП, ринок дедалі гостріше реагує на розширення дефіциту як на загрозу стабілізаційної політики центробанку щодо валюти.
Вплив на ринок: короткострокове полегшення та зростаюча невизначеність
На фоні ослаблення ієни попри підвищення ставки, міжнародні фондові ринки фіксують короткострокове полегшення — щонайменше, станом на зараз.
З теоретичної точки зору монетарне посилення мусить стимулювати зміцнення ієни та згортання carry trade. Інвестори, поспіхом погашаючи ієнні кредити, виходили б з ризикових активів, що призвело б до відтоку ліквідності та здешевлення біржових паперів і криптовалют.
Втім, реальна ситуація інша. Послаблення національної валюти лише відновило стратегії carry trade замість їх згортання.
Японський фондовий ринок отримує пряму вигоду. Індекс Nikkei піднявся на 1,5% у понеділок — насамперед за рахунок експортерів, таких як Toyota. Виручка, одержана за кордоном, конвертується в ієни за вигіднішим курсом. Акції банківських установ Японії додали 40% з початку року — закладена надія на зростання маржі за кредитами через підвищення ставок.
Пожвавлення також спостерігається у сегменті захисних активів. Вартість срібла сягнула рекордних $67,48 за унцію, сукупне зростання з початку року — 134%. Золото тримається на рівні $4 362 за унцію.
Ця короткострокова стабілізація має вкрай хитке підґрунтя. Йдеться про «невизначене затишшя», спричинене недостатньою визначеністю у риториці BOJ. За наявності раптового втручання влади на валютному ринку чи неочікуваного прискорення підвищення ставок ієна зможе різко зміцнитися. Такий сценарій спровокує лавиноподібне закриття carry trade, що означає значний тиск на світові ринки ризикових активів.
Приклад таких подій нещодавній. У серпні 2024 року, коли BOJ підвищив ставку без попередньої комунікації, індекс Nikkei просів на 12% за добу, а біткойн суттєво подешевшав. Біткойн корегувався на 20–31% після кожного з трьох останніх рішень BOJ про підвищення ставок.
Поточний прогноз: 160 єн — межа підтримки
У короткостроковій перспективі консенсусний прогноз валютного ринку передбачає фіксацію курсу долар/єна поблизу рівня 155 єн до кінця року. Обсяги торгів протягом святкового періоду різдвяних вихідних залишаються незначними, що обмежує рівень волатильності.
Водночас у разі прориву позначки 158 єн валютна пара потенційно здатна протестувати цьогорічний максимум 158,88 єн, а далі – пікове значення минулого року на рівні 161,96 єн. Імовірність валютної інтервенції Банку Японії зростає експоненційно при наближенні ринку до рівня 160 єн.
Оцінки щодо чергового підвищення облікової ставки Банком Японії істотно різняться. Аналітики ING вважають імовірною зміну ставки в жовтні 2026 року, тоді як Bank of America прогнозує підвищення вже в червні – і не виключає навіть квітень у разі істотного ослаблення єни. Експерти BofA очікують досягнення граничної ставки на рівні 1,5% до завершення 2027 року.
Разом з тим окремі ринкові оглядачі зазначають: навіть означені прогнози не забезпечують достатньої підтримки для відчутного укріплення єни. На тлі збереження ставки Федеральної резервної системи США вище за 3,5% і рівня Банку Японії лише 0,75% диференціал доходності залишається надмірно широким. Для зупинки девальвації національної валюти необхідно як мінімум доведення ставки Банку Японії до 1,25–1,5% за умови подальшого зниження ставок ФРС США – проте зазначений сценарій виглядає малоймовірним у найближчій перспективі.
В економічному просторі Японії формується зростання ризику між подальшою девальвацією валюти й загрозою дестабілізації боргового ринку. Зауваження Брукса свідчать про відсутність політичного консенсусу щодо фіскальної консолідації. Отже, ймовірність поглиблення ослаблення єни виглядає досить високою, доки певні структурні реформи залишаються поза порядком денним.
Глобальні інвестори змушені залишатись чутливими до потенціалу підвищеної волатильності, яка формується під впливом ринкових процесів у Японії протягом найближчих місяців.
